一、评级和债底不高，平价供给较强安全垫

上机数控于2月24日晚间发布公告，将于2022年3月1日揭露发行可转化公司债券，本次不组织网下发行。上机数控发行规划24.70亿元，债项评级AA-，依据2月25日中债同等级企业债到期收益率6.704％测算，债底约为79.84元，2月25日上22转债平价为109.03元，债底一般，平价为申购供给较强安全垫。条款方面，下修条款设置较为宽松，换回、回售条款中规中矩。

1、发行规划尚可，摊薄份额不高

上22转债本次发行方法上设置原股东优先配售、网上发行两种。发行规划为24.70亿元，初始转股价为145.66元/股，现在公司总股本275,225,954股，本次发行摊薄份额在5.80％左右。原A股股东可优先配售的上22转债数量为其在股权挂号日（2022年2月28日，T-1日）收市后挂号在册的持有上机数控的股份数量按每股配售8.974元可转债的份额核算可配售可转债金额，再按1,000元/手的份额转化为手数，每1手（10张）为一个申购单位，即每股配售0.008974手可转债。原A股股东可依据本身状况自行决定实践认购的可转债数量，原股东优先配售日为2022年3月1日。网上发行时刻为2022年3月1日，网上每个账户申购数量上限是10,000张（100万元）。2、债底估计在79.84元邻近，发行公告挂网日平价为109.03元

债底约为79.84元，保护性一般。上22转债期限为6年，债项评级为AA-。票面利率为：第一年0.3％、第二年0.5％、第三年1.0％、第四年1.5％、第五年1.8％、第六年2.0％。到期换回价格为票面面值的112％（含最终一期利息），依照2022年2月25日中债6年期AA-企业债到期收益率6.704％作为贴现率预算，上22转债债底价值约为79.84元，保护性一般。

初始转股价为145.66元/股，转股期自发行完毕之日（2022年3月7日，T+4日）起满6个月后的第一个交易日起至可转债到期日止，即2022年9月7日至2028年2月29日。依照2022年2月25日收盘价158.81元进行核算，发行公告挂网日平价为109.03元。

下修条款设置较为宽松，换回、回售条款中规中矩。本次转债有条件下修条款为：15/30,90％；有条件换回条款为：15/30,130％（转股期内），到期换回价格为112元；有条件回售条款为：30/30,70％。二、高端配备和中心资料双轮驱动

1、晶硅加工设备开拓者，资料端营收大幅增加

上22转债正股为上机数控，公司是国内首家为开发太阳能硅片配套的专用数控磨床、专用倒角机和堵截锯床的企业，是业界最早的光伏专用设备出产商之一。公司一直聚集于光伏晶硅的研讨并相应从事晶硅专用加工设备的制作，经过多年探究和尽力，公司已成为高硬脆资料专用加工设备龙头企业之一。

2019年，公司在配备制作事务的基础上，经过全资子公司弘元新材进一步拓宽光伏单晶硅出产事务，致力于打造“高端配备+中心资料”的双轮驱动形式，不断完善公司在太阳能光伏工业链的布局。凭仗蒙西区域的硅料、硅棒等上游工业集群优势、苏南区域的电池片、组件下流工业集群优势，公司快速建立了完善的“出产-出售-研制”的光伏单晶硅事务系统。2021年，跟着“双碳”方针的继续推进和光伏度电本钱的经济性凸显，我国光伏工业坚持杰出的开展势头，全体需求向好，安稳性增强。获益于单晶硅事务规划继续扩展，产能继续进步，产能利用率及产销率维持在较高水平，公司单晶硅事务出售规划继续扩展，使得公司的出售收入增加，推进公司成绩稳步上升。公司近期发布2021年度成绩快报，完成经营收入109.06亿元，同比增加262.22％；归归于上市公司股东的净利润16.37亿元，同比增加208.01％。2019年以来公司归纳毛利率全体有所下滑，首要系产品结构变化导致主营事务毛利率下滑所造成的。高硬脆专用设备方面，受商场需求及职业竞赛等要素影响，公司高硬脆专用设备2018年至2021年1-6月的毛利率别离为48.81％、48.18％、42.16％和32.35％，全体呈下降趋势，但仍维持在职业合理的毛利率范围内。通用磨床方面，毛利率受商场竞赛等要素影响而略有动摇。近年来，公司优先选择接受单位效益较高的产品，全体毛利率有所上升。2021年1-6月毛利率下滑首要系产品型号差异及大宗产品提价导致公司原资料本钱上升所造成的。光伏单晶硅方面，处于光伏单晶硅出产范畴同职业可比公司毛利率的合理区间。2021年1-6月，因上游硅料供给缺少加重，原资料价格上涨，公司单晶硅产品均匀单价较以前年度有较为显着的上升。2、上机数控打造“工业硅+硅料+硅片”一体化

光伏工业顶层架构，“平价上网”推进职业开展。近年来国家先后出台了一系列方针，引导光伏企业健康开展，促进职业全体技能进步与工业晋级。国家动力局等部分对光伏工业的健康开展进行了辅导与标准，进一步促进光伏企业进行设备晋级换代以完成“降本增效”；清晰大幅进步非化石动力消费比重，进一步进步风电、光伏发电量占全社会用电量的比重。终端需求的进步将推进光伏职业产能进一步开释，带动光伏工业链上下流各个环节的快速开展。单晶硅片的需求与新长脸伏装机规划直接相关。依据中国光伏职业协会数据，估计到2025年，全球新长脸伏装机容量将到达270GW-330GW，对应硅片产能需求超越380GW，到达2020年的2倍以上，现有单晶硅产能将难以满意光伏工业开展的微弱需求。此外，跟着硅片向大尺度方向开展，部分商场存量单晶出产线将无法满意未来182mm/210mm等大硅片制作需求而面对产能退出，高效单晶产品的未来商场缺口较大。自公司布局光伏单晶硅事务以来，事务快速拓宽。充分利用区位优势，完成了产能安稳爬坡、产值较快进步、制品及时出售；现在公司单晶硅产能近20GW，根本完成满产满销。2022年2月25日，公司发布《关于出资建造年产15万吨高纯工业硅及10万吨高纯晶硅项目的公告》，拟斥资118亿元在内蒙古投建“年产15万吨高纯工业硅及10万吨高纯晶硅项目”。整个项目分为二期详细施行，第一期规划产能为8万吨高纯工业硅项目、5万吨高纯晶硅项目，第一期项目出资估计为人民币60亿元。3、发行转债扩展单晶硅产能，掌握光伏职业晋级趋势

公司本次揭露发行A股可转化公司债券征集资金总额不超越247,000.00万元，扣除发行费用后拟用于“包头年产10GW单晶硅拉晶及配套出产项目”将选用高拉速、超大投料直拉单晶工艺等技能，并选用国内技能抢先的全自动单晶炉、数控金刚线切片机等光伏制作和加工设备进行出产，结合蒙西区域电力资源以及工业集群效应，构成10GW单晶硅片产能方针。

公司本次征集资金出资项目归于公司单晶硅事务的产能扩建，项目的施行将导入新一代单晶拉晶出产设备及制作工艺，新建10GW单晶硅拉晶及配套切片产能，完成单晶硅拉晶产能的进一步进步以满意商场日益增加的大尺度单晶硅片需求；一起产品良率的进一步优化、非硅本钱的进一步下降，然后掌握光伏职业技能进步和工业晋级趋势、进步公司产品的商场占有率、进一步进步公司的商场方位。

三、定价剖析及申购主张

1、转债申购中签率估计在0.00674％左右

到2022年2月25日，杨建良直接持有公司36.72％的股份，为公司控股股东；杨建良、杭虹、杨昊、李晓东、董锡兴别离直接持有公司36.72％、16.04％、0.92％、0.10％和0.10％的股权，杨建良、杭虹别离经过弘元鼎创直接持有公司2.50％和0.62％股权，杨建良、杭虹、杨昊、李晓东、董锡兴算计持有公司57.00％的股份，为公司实践操控人。参阅近期发行的通22转债（原股东配售份额81.49％，网上有用申购金额11.39万亿）、天合转债（原股东配售份额74.04％，网上有用申购金额11.40万亿），假定上22转债原股东配售份额和网上有用申购金额别离为70％和11万亿，则网上中签率估计为0.00674％ 左右。

2、估计上22转债一级商场申购危险不高

依据2022年2月25日上机数控收盘价测算转债平价为109.03元，参阅现在同职业的隆22转债（转股溢价率42.11％）、帝尔转债（转股溢价率31.37％），估计上22转债上市首日转股溢价率估计在25％-30％区间，关于2月25日平价，上22转债上市价格估计在136.99元至143.21元。依据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算，成果如下图所示。上22转债规划适中，评级不高。正股上机数控“配备+资料”双轮驱动，公司是业界最早的光伏专用设备出产商之一，2019年开端进入上游资料范畴，发行转债加码单晶硅片产能，并拟出资118亿元建造工业硅和单晶硅产能项目，成长性可期。估计一级商场申购危险不高，上市后可积极关注。依据Wind数据，上机数控现在PE（TTM）为26.71倍，处于近几年来动摇区间较低方位，估值相对适中。四、危险提示

光伏职业需求不及预期、产品及原资料价格动摇等。

本文源自华创债券论坛