依据《国家开展变革委办公厅关于做好根底设施范畴不动产出资信托基金（REITs）试点项目申报作业的告诉》（发改办出资〔2020〕586号）（以下简称586号文），试点项目应满意“估计未来3年净现金流分配率准则上不低于4%”。净现金流分配率是监管层衡量试点项目危险收益率的重要方针，也是未来出资者挑选出资标的的参阅方针，亦是拟申报公募REITs试点项目申报成功与否的中心方针。
一、方针界说依据586号文，有关于净现金流分配率的核算办法为：净现金流分配率=估计年度可分配现金流/方针不动产点评净值。《<586号文>方针解读》第三条第（四）款清晰：“关于估计未来3年净现金流分配率。这是指扣除相关本钱和费用后可供分配的现金流与财物点评净值的比值，即REITs出资人可预期的年化分红报答率”，即净现金流分配率等于可供分配的现金流与财物点评净值的比值。（一）可供分配现金流

净现金分配率公式的分子是年度可供分配现金流，指一个管帐周期内现金流入扣除本钱费用后可用于向出资者分配的净值，由当期净赢利对部分非常常项、非现金项调整后得到，是一个收付完结制的概念。公募REITs产品结构下可供分配现金流可从项目公司和公募基金两个层面了解。项目公司层面。可供分配金额是以净赢利为根底进行合理调整后的金额，根底设施职业为资金密集型职业，底层财物多为重财物，因为非付现本钱存在，实践现金流入与净赢利不符，导致可供分配金额与净赢利差异较大。详细来看，核算底层项目公司的可供分配金额时，在净赢利的根底上先将折旧摊销加回，调整为税息折旧及摊销前赢利，随后再调整营运本钱改变及本钱性支出，得出自在现金流量，依据项目公司实践需求确认预留费用后，得出可供分配现金流。公募基金层面。公募基金可供分配现金流是以项目公司可供分配现金流为根底扣减相关费用得出的，详细包含办理费、保管费、日常运营中介费用、税费等。依据相关规定，根底设施基金除80%以上出资根底设施财物支撑证券外，其他基金财物可出资于利率债，AAA级信誉债，或货币商场东西。若公募基金除财物支撑证券外还有其他出资，则核算可供分配现金流时应包含该部分收入及费用。此外，公募基金出资多个专项方案，或专项方案出资多个项目公司时，需全体考虑可供分配现金流状况。（二）不动产点评净值

净现金流分配率公式的分母是不动产点评净值，财物估值是公募REITs产品买卖构建的根底，常用的产品估值思路包含现金流折现法及相对倍数法。现金流折现法是将底层财物未来期间净现金流依照合理的折现率进行折现，然后确认财物的价值。相对倍数法是选取特定的方针，如净运营赢利（NOI）、息税折旧摊销前赢利（EBITDA）、营运现金流量（FFO）等，经过比照可比目标或许是可比买卖事例来确认财物的价值。我国根底设施公募REITs实践中，上交所及深交所发布的《REITs事务审阅指引（试行）》已清晰要求，试点项目准则上应以收益法作为根底设施项目点评的首要办法，即现金流折现法。依据根底设施公募REITs发行定价机制，监管部门核准基金发行份额后，基金办理人以标的根底设施项目估值为根底向组织出资人询价获取发行价格区间，由基金办理人和财务顾问终究确认单位基金份额的发行价格，发行过程中底层财物的点评价值决议了产品发行定价根底。在产品存续期间，底层财物估值则贯穿于基金运营全程，基金办理人每年至少延聘点评组织对根底设施财物进行1次点评，底层财物的估值改变将直接影响产品二级商场买卖价格的改变。故不动产点评净值关于原始权益人产品发行、出资人出资决议计划及办理人运营决议计划均有非常重要影响。（三）归纳剖析

可供分配现金流核算办法与财物点评收益法中运营净现金流核算逻辑一致性较高，各监管部门也清晰要求挑选收益法为首要办法对根底设施财物进行估值，并在点评陈述中发表财物运营状况与收益猜测参数。故可供分配现金流对底层财物估值有重要影响，也直接影响了净现金流分配率的巨细。依据监管视点，估值定价是公募REITs产品发行的中心要素，净现金流分配率则是点评项目估值定价合理性的重要方针。586号文中要点提到了净现金流分配率的公式和最低参阅值，在可供分配现金流必定的状况下，项目估值越高则分配率越低。公募REITs实质是一个兼具权益特点的产品，除分红收益外，还能获取本钱增值收益，若底层财物具有非常好的成长性，出资者未来能取得的归纳报答很可能会超越开始的分配率4%。故监管层提出4%的参阅值首要是为了衡量底层财物在发行阶段大致的估值水平。依据出资人视点，净现金流分配率反映了出资人可预期的年化分红报答率，公募REITs的净现金流分配率能够类比为出资范畴的净财物收益率方针，出资人每年收到的REITs分红能够看作是出财物生的净赢利，而出资人购买公募REITs份额的出本钱钱，可看作是出资人在REITs项目中的净财物。尽管净现金流分配率与净财物收益率在实践核算中差异较大，但经过近似的类比，出资人能够净现金流分配率为根底衡量预期年化收益率，作为出资公募REITs产品的参阅方针。

二、国内外REITs分配率状况2021年6月2日，国内榜第一批根底设施公募REITs完结发行，9支产品发行总规模为314.03亿元。依据基金招募说明书，猜测根底设施公募REITs上市首年均匀现金分配率为6.49%，其间最高现金分配率为浙商证券沪杭甬高速封闭式根底设施证券出资基金的12.40%，最低现金分配率为博时招商蛇口产业园封闭式根底设施证券出资基金的4.10%；猜测上市次年均匀现金分配率为6.34%，其间最高现金分配率为浙商证券沪杭甬高速封闭式根底设施证券出资基金的10.50%，最低现金分配率为华安张江光大园封闭式根底设施证券出资基金的4.11%。详细项目现金分配率状况如下表所示：注：数据来自揭露商场类比亚洲规模其他首要商场REITs状况，2019年度新加坡REITs的股息分配率最高，为6.2%，香港REITs分配率第二，为5.6%，日本REITs分配率最低，为4%，三者均匀分配率为5.27%；2020年度亚洲商场全体分配率上升，新加坡REITs的股息分配率坚持榜首，为6.4%，香港REITs分配率第二，为6.3%，日本REITs分配率最低，为4.8%，三者均匀分配率为5.83%。全体来看，我国榜第一批根底设施REITs均匀现金分配率与亚洲其他首要商场近两年数据差异不大。注：分配率等于REITs曩昔12个月股息与其当年12月31日股票市价之比注：数据来源于戴德梁行从老练商场数据来看，REITs的分配率对政府债券利率的改变非常灵敏，利息低多意味着通胀水平高，而租金收入往往与通胀水平挂钩，高通胀水平意味着租金收入高，然后影响REITs总报答。以亚洲首要商场为例，与2019年比较，2020年全球商场财政方针全体宽松，香港、新加坡的10年期政府债券利率由2019年1.8%、1.7%下降至0.8%，对应香港及新加坡REITs分配率分别从2019年度的5.6%、6.2%上升至2020年度的6.3%、6.4%。香港、新加坡、日本商场REITs相较十年期国债均匀超量收益率也从2019年的4.1%上升到2020年的5.29%，上升幅度为29.02%。REITs作为兼具股性与债性的产品，除掉分红收益外，本钱增值也是产品持有人重要的收益报答之一。以美国商场为例，自2001年至2020年期间，美国REITs年化报答率为10.6％，其间分红收益率为5.43%，本钱增值收益率为4.29%，本钱增值收益占归纳收益份额为35.7%。视野转至我国商场，截止2021年11月23日，榜第一批根底设施公募REITs均匀涨幅为16.3%，其间中航首钢生物质封闭式根底设施证券出资基金自上市以来涨幅最高，为27.07%。截止现在，根底设施公募REITs估计归纳收益率中，本钱增值收益均匀占比为71.52%，产品带给出资人的报答相当可观。注：自上市日到2021.11.23涨幅综上，全体来讲，现金分配率是衡量公募REITs收益率的一个相对方针，判别一个产品价值还需注重其财物潜在增值空间及二级商场价格体现。带动底层财物增值的可能性包含财物所在职业全体趋势杰出、项目运营才能继续提高、项目未来开展空间等。

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