市場低迷，有一類买卖卻在升溫：一級市場老股轉讓。

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據證券時報記者瞭解，從上一年下半年開始至今，一級市場上的老股轉讓現象有增多的趨勢。據業內人士剖析，其原因一方面是基金到期，需求轉讓未上市的項目完结基金退出；另一方面是募資困難，不少基金轉讓項目以求變現保本；再者便是項目發展不達預期，及時出售止損。

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不過，市場對轉讓出售的老股態度相對謹慎，項目質量和價格成接盤的關鍵要點。受訪業內人士認為，行業內老股轉讓的現象會持續增多，且作為基金項目退出的方法之一，這種方法將與IPO、並購等並駕齊驅。

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市場低迷 老股轉讓增多

“本年轉讓老股的基金比較多，最近忙著給一個激光行業的項目找融資接盤人。”深圳一傢FA機構負責人對證券時報記者表明，這個激光項目質量不錯，但前一輪的投資人為國資布景的投資機構，出於投資戰略改變以及前期基金到期，需求轉讓該項目完结退出。

一向以來，轉讓老股的現象在創投圈並不罕見。但多個業內人士感覺到，近一年來，這種現象明顯增多。“創投機構出售老股的事例是有明顯的添加。”潛力股(股權轉讓服務平臺)創始人李剛強告訴證券時報記者，這種增多的態勢是從2018年下半年開始的。

對創投機構而言，“募、投、管、退”四個環節中，“募資”和“退出”可謂是“卡脖子”的兩個重要環節，退不出就募欠好，募欠好就隻能迫使基金保本。因而，在募資難、退出難的大環境影響下，許多基金隻好棄兵保車。李剛強告訴證券時報記者，由於基金退出壓力加大，LP不再單純關註IRR，更關註DPI；而募資難，使得GP意識到沒有好的退出，募資就更難。

根據清科研讨中心數據，2019上半年，我國創投市場共新征集241支可投資於中國大陸的基金，新增資本量為893.27億元。新征集基金數和征集總金額分別同比跌落43.8%和49.6%，挨近腰斬。

雖說轉讓股份是業界的常態，但經濟環境的低迷無疑會加劇這種現象。李剛強表明，老股轉讓數量和經濟形勢呈負相關，經濟形勢越欠好，退出壓力越大，投資人越想退出；此外，經濟形勢越差，募資越難，LP更註重現金回報，投資人退出壓力就越大。

“這兩年市場環境欠好，一些機構沒有耐性等長線，就想著把本钱賺回來再說，所以许多基金會選擇先退出一部分股權來保本。”摯金資本合夥人葉夢蝶表明，在外部環境趨緊和經濟下行壓力影響下，創業企業的發展不確定要素增多，基金表現相當謹慎。

還有一個繞不過的時間節點是，這兩年是许多基金的会集退出期。回溯過去，2010年-2014年有一大波基金建立潮，多數基金在那個時候建立，而依照多數基金“5 2”的基金期限，近兩年這些基金必須面對退出的節點。

也便是說，無論項目賺不賺錢，都必須給LP一個告知。“现在來看，投資人更傾向於短平快的投資，偏PE類項意图老股轉讓因為企業老练，離上市近，所以退出更简单。此外，便是風口行業的項目更简单退出。”李剛強說。

FA機構也“挑項目”

伴隨著老股轉讓需求的增多，不少FA機構也多瞭一個新的業務——幫老股找“接盤俠”。據瞭解，這些FA機構有的是業內已經闻名的，有的則是從投資機構出來轉型的人，而闻名度高的FA收到的業務會更多一些。

“现在專門從事老股轉讓的FA機構還屈指可數，大多數都是一般的FA來承受這項業務。”李剛強告訴證券時報記者，潛力股是市場上最早從事老股轉讓的FA，在這方面的研讨也比較深入。事實上，給老股找新投資人的生意並欠好做。

“機構轉讓的老股並不是標準化的，真實的質量好欠好沒法掌握。”葉夢蝶表明，的確也有一些需求轉讓的老股找上門來，但他們一般都會比較謹慎，因為老股轉讓的获益方是原有的投資人，所以項目方沒有義務來合作投資機構盡調。“我們不會輕易去接，除非我們能自己去調查這個項目，否则假如有假信息就麻煩瞭。”

的確，當前老股轉讓的項目質量參差不齊。有業內人士泄漏，占比較大的仍然是“較差”的項目，當然其间也不乏一些闻名的項目，乃至獨角獸，但這類項意图估值被捧得太高，也欠好轉讓。

據瞭解，在這些有轉讓需求的基金裡，中小規模、期限較短的公民幣基金比較多，而基金期限較長的美元基金則轉讓得較少。君盛資本合夥人李昊告訴證券時報記者，他們也會轉讓一些項目，“中前期投資的項目，公司發展到三四年的時候就會轉讓退出，這在中小期基金裡十分遍及，多半項目都會采纳隔輪退出。”他表明，有時候基金周期到瞭中位數，有些不太樂觀的領域就會選擇轉讓。

市場對老股態度偏謹慎

據瞭解，當下市場對轉讓的老股態度偏謹慎。“假如項目好，打八折出售，機構必定願意接。但假如項目欠好，即便廉价也欠好賣。不像前幾年，许多獨角獸的老股轉讓很受歡迎。”葉夢蝶說。

但李剛強感覺到，雖然大傢的態度謹慎，但承受度卻越來越高。“2016年的時候，一說到老股轉讓，大傢都覺得這種項目不可。但2018年，大傢開始了解這工作瞭，畢竟每個人都有瞭退出壓力。”

李剛強告訴證券時報記者，這種轉讓的老股一般都會打折出售，具體扣头多少則視項目情況而定，也跟賣方投資人的投資本钱極大相關。“比方天使投資人，他能承受的扣头程度必定遠大於B、C輪投資人。”

“一些明星企業，有頂級投資機構背書的，也上市在即的，價格合適風險可控就比較好出售。可是前幾年項目估值偏高，被搶投的一些項目，上市後有破發的或许，就不太樂觀瞭。”深圳前海萬圖投資办理有限公司董事長宋詠紅說。

李昊表明，他們也會承受別人出售的老股，而價格則取決於買賣雙方的博弈。“每個機構的投資战略和投資理念不同，有些領域我們不看好，可有機構看好；還有一些產業投資者願意接盤，但財務投資者則覺得一般。”

至於選擇這些老股的標準，李昊說，和選擇新項意图標準一樣。“我們都會以一個新項意图標準來評判這個老股。雖然別人已經投過一輪，企業風險比較明晰，但投資風險不必定更小，因為估值已經比之前高瞭，所以我們也會謹慎判斷。”不過，李昊也認為，對於這些轉讓的老股，以及由此衍生出來的S基金要大面積鋪開仍需求很長的時間，因為中國的一級市場仍不老练，對於這些二手項目缺少牢靠的評判標準和執行路徑，“现在還沒有老练的土壤支撐S基金的發展，但方向是好的。”

而在宋詠紅看來，隨著股權投資基金在這兩年会集到期尋求退出，沒能上市企業的老股轉讓問題會愈加杰出。根據不同企業的發展情況，有一部分科技企業由於外部環境變化而導致業績下滑，未能按期上市，前期投資基金若不能順利轉讓老股，就會要求創始人回購，有或许給企業形成巨大壓力，而有些投資公司無奈之下會發起企業清算，就提早結束瞭企業的生存期。

基於這些困境，宋詠紅建議政府重視老股轉讓問題：榜首，考慮設立專項投資基金，契合政府產業支撑、契合特定投資條件的情況下，政府產業引導基金承擔機構的“接盤俠”人物，維護投資機構的良性發展，保证部分具備先進技術和產品的企業不至於提早結束生命周期；第二，投資機構鄙人一輪增資中调配必定份额的老股轉讓份額，政府可給予機構資金補助；第三，建立老股轉讓平臺，引進更多的海外投資人入場參與市場买卖。