吳任昊表示，回頭看7月這一整個月，這依然是2014年以來收益較好的一個月份。所以市場整體還是在不斷演繹自己的復蘇邏輯。跟7月初相比，現在的下跌受到了一些外生事件的沖擊，但這種短期的調整會有利于未來更加全面的行情。
作者：王慧
7月份以來，A股市場異常火爆，滬深兩市成交額一度連續17個交易日破萬億，隨后在監管層降溫、科創板減持、外部風險等諸多因素的作用下，大盤有所回調。
目前的A股市場還有沒有所謂的“全面性牛市”？下半年有哪些細分板塊值得投資者關注？針對這些問題，近日騰訊財經獨家對話了高毅資產董事總經理、資深基金經理吳任昊。
吳任昊表示，回頭看7月這一整個月，這依然是2014年以來收益較好的一個月份。所以市場整體還是在不斷演繹自己的復蘇邏輯。跟7月初相比，現在的下跌受到了一些外生事件的沖擊，但這種短期的調整會有利于未來更加全面的行情。
對于看好的板塊，吳任昊認為，從中長期的角度來說，有幾個板塊是會持續研究。比如能夠運用科技來給社會奠定基礎設施的公司，運用前沿科技的先進制造公司，以及醫藥、消費等行業中具體的賽道。
短期調整有利于更加全面的行情
騰訊財經：7月份以來，A股異常火爆，滬深兩市成交額一度連續17個交易日破萬億，隨后有所回調。面對目前的市場，你覺得下半年A股還有沒有所謂的“全面性牛市”？
吳任昊：我們還是首先試圖理解何謂全面性牛市，如市場出現整體估值水平的快速大幅提升，或者是因為成交量的擴大導致各路短期資金快速涌入，那么產生的這種所謂的全面性牛市過去發生多次。
從歷史上看，我們說市場是流動性驅動的，但流動性在很多時候也是被市場驅動的。市場短期快速上漲所吸引來的錢，常常是為了短期內快速獲利的，容易助漲助跌，這可能不是我們所希望的由基本面驅動，輔以估值水平修復的全面牛市。
如果拋開一兩天的漲跌，回頭看7月這一整個月，這依然是2014年以來收益較好的一個月份。所以市場整體還是在不斷演繹自己的復蘇邏輯。跟7月初相比，現在的下跌受到了一些外生事件的沖擊，但這種短期的調整會有利于未來更加全面的行情。我們期待的全面的牛市是既有基本面，也有一定估值水平的提升，并且估值水平的提升也不局限在個別板塊，而是發生在基本面有所改善的多個領域。
騰訊財經：怎么看待外部環境對A股的影響，下半年風險大嗎？
吳任昊：我們從過去6個月學到了一個最重要的經驗就是，不要輕易對未來做單一情景的假設，并且在投資的整個過程中，不能把成敗建立在對市場單一情形以及某個特定外部環境的假設上。下半年可能會跟上半年一樣，有難以預測的外生情況發生。這是長期投資的一部分，就像巴菲特說的，他的投資歷程中還經歷了多次戰爭，和各種各樣難以想象的事件。
其實市場存在的意義，也是為了給大家一個在不同的市場環境下做決策、調整投資的機會。下半年這些外生的沖擊是我們投資必然伴隨的一部分，有些系統性風險是不可避免的。越是想得特別短的錢，越是會對這種短期的沖擊做出“左滿舵”變“右滿舵”的決定。
騰訊財經：中長期如何看待中美關系的變化對A股市場可能產生的影響？
吳任昊：這個問題上，我們必須承認自己不是專家，大家也在不斷用新的角度和新的方式去看待新的事件。但有兩個事情是不會改變的。第一，這些事情發生的最根本的原因是中美兩個經濟體的體量和競爭力達到了歷史從未有過的接近程度，所以不僅是美國，整個世界都要因中國的發展來重新調整自己的定位。這個過程是我們自身發展的結果，所以也一定會通過我們自身的發展來逐漸找到新的平衡狀態。
第二，在這個過程中，我們也必須意識到中美兩個經濟體本身的互補性，是遠遠超過歷史上其它時期第一和第二經濟體的關系。中美兩國用了過去30多年的時間來完成分工，比如完成了產業鏈上下游，以及設計、生產、物流、消費等這樣縱向分工的體系，二者各有各的特色。雙方在短期內的重新調整和定位，我認為不會是一蹴而就的，而是一個中長期的過程。但市場的短期反應，有的時候是完全忽略，有的時候又過于極致。
我更傾向于認為，這個產業鏈布局是用過去幾十年時間完成的，所以我們跟美國的整體調整也會用較長的時間去完成。這不是一個突變的事件，雙方不僅有經濟上的調整，也有各自利益重新厘定的過程。這對未來可能會有長時間和更深層次的影響，短期的市場走勢未必能充分反映這樣長期的動態影響。
看好中國資產，長期關注四大好賽道
騰訊財經：你之前的職業生涯跨度還是非常大的，在A股、港股、美股都有涉獵。你現在會相對比較看好哪個市場？
吳任昊：我曾經參與過幾個市場的投資，但實際上從整個投資的流程和最終的決策來講，都不是根據市場來決定配置，而是先決定哪些行業、哪些賽道是值得長期關注的好戰場，然后挑選合理的價格投資于優質企業。從這個意義上說，還是立足于行業和公司的價值來做投資決策，不是從國別配置的角度去做市場選擇的。
雖然如此，自下而上的選擇構成投資組合后還是會呈現一個市場配置的結果。跟三四個月前相比，我們現在對中國資產的信心程度是明顯提升的，對其他地區資產的信心程度相對而言是下降的。總體中國的公司和行業可預見性更強，而且疫情以來大部分歐美公司市值的增長都是靠估值水平的上升來實現的。所以目前我們對中國資產的興趣更大。
騰訊財經：你下半年比較偏好哪些行業和板塊？原因和邏輯是怎么樣的？
吳任昊：從中長期的角度來說，有幾個板塊是會持續研究的。比如能夠運用科技來給社會奠定基礎設施的公司，運用前沿科技的先進制造公司，以及醫藥、消費等行業中具體的賽道。
從比較短期來看，在上述范圍內，有一些互聯網公司的估值水平還是相當合理的，不論是跟它自己的歷史水平，或者橫向跟其它有長邏輯的公司相比，還是跟全球其它可參照的公司相比，中國的一些互聯網基礎設施型的公司估值還是很合理的。
第二是所謂的先進制造。其實先進制造也是有周期性的，因為先進往往伴隨著不斷地迭代。但快速的迭代也是有風險的，至少對于投資人來說節奏是顛簸的。我們看到，目前一些先進制造行業的技術演進逐漸從過去比較顛覆式的變成現在漸進式的，同時隨著成本的快速下降，越來越多地變成主流體系的一部分，讓投資變得更加的可預測。要是能夠在產業鏈上能找到一些有瓶頸的環節，可能會帶來比較好的投資機會。
第三，下半年部分所謂的周期性行業也是有機會的，有一些需求大家認為比較悲觀，但是從供給的角度來看，行業的格局其實很好。
詳解銀行、白酒等領域的投資邏輯
騰訊財經：像金融地產這些低估值的板塊，你怎么看它們后續的機會？
吳任昊：從長期看，資產負債表比較重的行業的經營風險比收入利潤表為主的公司要高，這一點已經部分反映在它的估值水平中了。像金融地產這些低估值行業，我們更多的是從持續性的角度去看公司。
比如巴菲特曾經投的那幾家銀行，比其他的銀行都貴一倍甚至更高。A股行業內部的估值差距拉得不夠開。這與行業內部經營的分化程度還不夠也有一定的關系。一個有效的資本市場，最終應該主要是按每個蘋果來定價的，而不會簡單地給一車蘋果定一個價，但這樣也給主動投資人更多的可能機會。
騰訊財經：今年以來，不管是利率下行，還是讓利實體經濟1.5萬億，整個銀行業都面臨比較大的壓力，你怎么看A股銀行股的機會？
吳任昊：銀行在經濟體系中分配資源，特別是分配金融信貸資源，是一個非常重要的行業，所以注定要從一個更宏觀的角度來看它整體的投資價值，而我們還是努力把自己的投資決策建立在一些比較容易的事情上。籠統評估銀行業這樣一個百萬億級別的資產負債表是一個相當難的事，但我們可以努力在其中找一些1萬億、2萬億級別的企業來分析和研究。
我們認為銀行業整體還是會保持穩定，不管是盈利還是經營的持續性，但是想讓市場對這個行業完全改觀，不管是看好還是特別不看好，還是需要一定的時間的，因為畢竟牽涉的變量和體量都極其巨大。大家可能一看是銀行這門課，就把整個卷子都扔了，但其實我們還是有機會在這一摞卷子中，努力挑幾個容易的題目答好的。
騰訊財經：白酒行業最近幾年漲的都不錯，你怎么看下半年白酒板塊的行情？目前中證白酒指數的PE是40多倍，你覺得貴嗎？
吳任昊：首先，白酒的短期表現我們可以有一個猜測，但這更多的是短期的“投票機”來決定的。從歷史上看，短期的“投票機”跟它是40倍還是50倍PE沒有太大關系。但是從中長期來看，我們要區分PE中的E到底是指現實的盈利，還是中長期可持續的盈利能力，這個是關鍵。拉長時間看，我們會看到盈利和盈利能力是兩回事。有些盈利到了三、四年之后證明是透支的，但有的盈利卻沒有充分反映公司的盈利能力。
所以我們要做的事，就是努力把資產的價格和它應有的盈利能力去匹配，去理解它真實的盈利能力有多少。短期的40倍、50倍不重要，關鍵是看我們能否對它兩年、三年之后的盈利能力有一個清晰的估計。
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