（原標題：6124點12周年，A股最硬"靠山"乍現！非房企業開始加杠桿，庫存周期啟動，經濟要企穩？市場已有三大變化）
不知不覺，離那段讓人們津津樂道的超級大牛市已經過去了12年。站在新一輪周期的起點，A股的機會是否正在到來？
已故“周期天王”周金濤的觀點猶在耳畔。他曾表示，2019年是一輪新周期的起點。而從最近各大券商的研報來看，關于庫存周期的論斷也越來越多。結合10月15日央行公布的金融數據來看，非房/非金融企業加杠桿的苗頭已經出現，貸款需求可能已經開始反彈。而從PMI等數據來看，企業被庫存的動作也在加快。在這種背景之下，經濟階段性見底的概率在較大，而基本面向來就是A股市場最大的“依仗”，因為即使貨幣環境不樂觀，不能炒估值也可以炒盈利。
若經濟見底，企業的盈利也將見底。按照一些專業人士的說法，市場真正的右側起點應該是盈利，而不是圖形。那么，市場是否正在迎來長牛右側呢？此刻的市場至少與2006年-2007年的市場存在三大不同。
非房企業開始加杠桿
來自央行的數據顯示，截至9月末，人民幣貸款余額為149.92萬億元，同比增長12.5%，增速比上月末高0.1個百分點，比上年同期低0.7個百分點。前三季度人民幣貸款增加13.63萬億元。同比多增4867億元。
分部門看，住戶部門貸款增加5.68萬億元，其中，短期貸款增加1.54萬億元，中長期貸款增加4.14萬億元；非金融企業及機關團體貸款增加8.22萬億元，其中，短期貸款增加1.47萬億元，中長期貸款增加4.84萬億元，票據融資增加1.73萬億元;非銀行業金融機構貸款減少2841億元。9月份，人民幣貸款增加1.69萬億元，同比多增3069億元。
首先，來看一下房地產行業貸款的情況。據央行調查統計司司長阮健弘在前三季度金融統計數據新聞發布會上介紹，截至9月末，房地產貸款余額為43.3萬億元，同比增長了15.6%，比上年末回落了4.4個百分點，增速已經連續14個月回落。前三季度新增房地產貸款為4.6萬億元。
房地產開發貸處于下行趨勢當中，但非金融/非房地產企業的貸款卻開始擴張。9月企業部門新增貸款10113億，同比、環比分別變動3341億元、3600億元。其中企業新增短期貸款2550億，同比、環比分別變化1452、2905億元。新增中長期貸款5637億、同比、環比分別變動1837、1352億元。票據融資1790億元，同比基本穩定、環比回落636億元。非銀貸款減少659億，同比多減56億。企業部門新增貸款當月規模有所放量，導致當月新增信貸達到今年3月的高水平。
這些數據濃縮為一句話就是：非金融/非房地產企業已經開始加杠桿。這一動作的很可能拉動實體經濟的投資需求，從而促進實體經濟企穩。一些經濟學家表示，新增信貸等數據的結構與總量俱佳，有銀行集中釋放儲備項目的季節性因素，也有政策強調加大對制造業企業中長期貸款與基建項目加快落地的因素。
庫存周期啟動？
結合9月份的金融數據和PMI來看，被庫存的動作也已于九月開始醞釀。
2019年9月官方制造業PMI錄得49.8，好于前值49.5。從五大分項來看，生產、新訂單、原材料庫存、從業人員、供應商配送時間均高于前值，分別較8月份上行0.4、0.8、0.1、0.1、0.2個百分點。其中，生產需求雙雙擴張，原材料購進價格和出廠價格均回升。新訂單指數為50.5，環比回升0.8個百分點，5月份以來首次升至擴張區間。生產活動有所加快，生產指數錄得52.3，環比上升0.4個百分點；采購指數錄得50.4，環比上升1.1個百分點。工業品價格整體上行，主要原材料購進價格指數錄得52.2，較前值上升3.6個百分點；出廠價格指數錄得49.9，上升3.2個百分點。
再結合九月份的金融數據來看，似乎可以從持續低迷的經濟形勢當中看到一絲希望。中信建投表示，部分廠商的補庫存動機或有所加強，體現為總量數據的生產PMI重回擴張區間的積極表現。那么，庫存周期是否已然啟動？
根據歷史經驗值判斷，當前庫存周期可能處于歷史經驗值的底部，繼續大幅去庫存的可能性較低。然而市場對于庫存周期是否已經啟動或正在啟動存在明顯的分歧。究其主要原因有兩個：一是房地產投資新開工壓力較大，這可能導致投資需求對庫存的拉動力會弱于預期；二是在全球貿易爭端不確定的情況下，無論是企業的經營者還是投資人都面臨著較為復雜的經營環境，這會導致大規模庫存回補的意愿不足。但是，又有經驗表明，分歧越大的時候，越容易帶來超預期的事情。
華泰證券認為，2017年4月至2018年8月期間，工業企業庫存增速的高位震蕩主要受供給側改革和環保限產的影響，按歷史上工業品價格增速和工業企業庫存增速的領先滯后關系來看，傾向于認為2017年4月為周期極值點；即使將2018年 8 月作為周期極值點，至今年年底庫存增速回落時長也達1年4個月，與多數庫存周期的回落時長接近，僅短于產能過剩階段的庫存周期回落。這輪房地產政策放松與否，對庫存周期的周期跨度影響可能沒有想象的大，但其從需求端影響周期回升幅度，企業盈利增速的回升幅度和庫存水平的回補幅度大概率都相對有限。
他們預計，整體工業企業將在年底開啟補庫存，但從A股數據來看，部分板塊、領先性行業已開始回補庫存。若剔除地產后，A股非金融企業的存貨周轉率仍在持續回升、庫存增速已于中報回升。而庫存周期將是左右未來行情的勝負手。
市場的限制來自哪里？
然而市場近期走勢仍顯猶豫，這種猶豫不單表現在指數走勢上，更表現在量能上。本周一，受利好刺激大幅放量之后，隨后兩個交易日的量能快速萎縮。其實，此時的北上資金并不顯得猶豫，反而在大舉殺入。那么，究竟是什么限制著市場呢？
首先，是物價。日前，央行對全國居民消費價格（CPI）同比增速超過3%給予了回應。央行貨幣政策司司長孫國峰表示，從央行角度，對于CPI所有的相關指標都重點關注，其中對于CPI關注最多，同時還要關注物價走勢的變化。他也指出，當前中國并不存在持續通脹或者通縮的基礎，但是也要防止通脹預期擴散，防止惡性循環。所以中央銀行也要關注預期的變化。這意味著央行在考慮貨幣政策的時候對于CPI并不是不重視，而是相當關注，更會考慮物價預期的變化。因此，市場普遍的預期是，在CPI來到3%這個位置的時候，指望央行加大放水力度的可能性并不高。這就會帶來一個后果，殺估值！在這種背景之下，大資金很難有大舉殺入的動力。
其次，當下市場最大的指望是企業（特別是工業企業）盈利增速企穩反彈。此前，有券商預期，PPI同比和企業盈利的回升會早于主動補庫，PPI同比或將于9-10月企穩、企業盈利增速大概率于三季報企穩。9月PPI為-1.2%，雖然環比微幅回升，但從需求端來看，又看不到非常光明的未來，因此市場對此也心存疑慮。
第三，從資金結構來看，雖然北上資金這幾個月一直在凈流入，但從效果來看，他們的流入并不意味著上漲。兩融資金雖然也有動作，但多數時間助跌的功能要大于助漲。其主要原因還是賣壓比較大，而這其中又有兩類賣壓：一是ETF基金份額下降，二是產業資本套現。相關的數據，券商中國已經做過多次統計。截至目前，這種趨勢并未改變。2019年四季度，二級市場又將迎來大小非解禁高峰，總計將達681億股。雖然，一次性拋售的可能性不大，但在存量博弈的環境下可以破壞預期。
有人說，一頓操作猛如虎，漲跌全看特朗普。此時，A股反而可能已經“脫敏”。也正是因為脫敏，所以隔夜外圍大漲的時候，A股市場也不為所動。
現在與那波超級大牛市的不同
12年過去了，站在新周期的起點，我們向往牛市，但不同臆想牛市！現在的市場與2006年-2007年那波牛市的起點還是有著較大的不同。
首先就是貨幣環境。當年的牛市起來，可以說與M1反彈有著非常密切的關系。而現在M1還處于選擇方向的時候，若10月份仍不能提前發行專項債，M1甚至還有下行的可能性。
其次就是人民幣。2005年年中匯改啟動之后，人民幣開始了長達十幾年的上漲行情。這也引發了上漲之初，人民幣資產的價值重估浪潮。這可以說是那波超級大牛市的重要原因。而從目前的情況來看，且不說人民幣未來的走勢變數較大，即使出現升值的情況，在目前的市場預期下，幅度也很難超預期。因此，人民幣資產價值重估的浪潮很難再現。
第三，經濟所處的周期已經存在很大的差異。2000年至2010年，中國經濟處于高速擴張的年代，2007年超級大牛市里的強周期股票漲到讓人大跌眼鏡，也多歸功于中國經濟的發展。
如今，隨著GDP體量越來越大，再現當年“壓都壓不住”的過熱現象已然是不太現實的事。事實上，2014-2015年那波行情開始，市場也在反應新經濟周期，但跟此前的大牛市相比，其強度已經小了不少。未來亦可能成為常態。
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