文灿转债基本要素分析

　　债底为80.74元，YTM为3.45%。文灿转债期限为6年，债项评级为AA-，票面面值为100元，票面利率第一年0.5%、第二年0.8%、第三年1.2%、第四年2.0%、第五年2.5%、第六年3.5%，到期赎回价格为票面面值的115%(含最后一期利息)，按照中债6年期AA-企业债到期收益率(2019/6/4)7.30%作为贴现率估算，债底价值为80.34元，纯债对应的YTM为3.45%，债底保护性一般。

　　平价为102.11元，重要条款中规中矩。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日，初始转股价为19.93元/股，文灿股份(603348.SH)6月4日的收盘价为20.35元，对应转债平价为102.11元。文灿转债的下修条款为：15/30，85%，有条件赎回条款为：15/30，130%，有条件回售条款为：30，70%，重要条款中规中矩。

　　总股本稀释率为18.25%。若按文灿股份(603348.SH)初始转股价19.93元/股进行转股，转债发行对总股本和流通盘的稀释度分别为18.25%和57.34%，流通盘具有较大的摊薄压力。

　　正股基本面

　　文灿股份主要从事汽车铝合金精密压铸件的研发、生产和销售，产品主要应用于中高档汽车的发动机系统、变速箱系统、底盘系统、制动系统、车身结构件及其他汽车零部件。公司总部设在广东省佛山市，并在江苏省南通市、宜兴市和天津市设有全资子公司，实现了珠三角、长三角、环渤海地区的合理布局，各地的汽车整车和一级零部件客户。

　　公司 2018 年实现营业收入 16.20 亿元，同比增长 4.05%;实现归母净利润 1.25 亿元，同比减少19.36%。2019 年一季度实现营业收入3.85 亿元，同比增长10.48%; 实现归母净利润 0.34 亿元，同比减少 17.39%。

　　1.1汽车铝合金压铸件专业厂商，聚焦高端产品

　　公司主要从事铝合金精密压铸件的研发、生产和销售，产品主要应用于中高档汽车的发动机、变速箱、底盘及制动系统和车身结构件。随着铝合金在汽车制造领域应用比例的提升，公司收入水平呈现逐年上升趋势。2016~2018 年分别实现主营业务收入 12.10 亿元、15.49 亿元和 16.11 亿元，年均复合增长率为 15.39%。从细分产品来看，由于公司本部主要生产中小型压铸件，附加值较低，市场竞争较为激烈，近年来，公司逐渐转型，聚焦车身结构件、底盘零件以及新能源电力驱动件等高端产品。目前，公司已与采埃孚天合、威伯科等知名一级汽车零部件供应商以及长城汽车、大众、特斯拉等主流整车厂商形成稳定的客户关系，整体客户质量较好，对公司未来订单形成一定保障。其中，大众与特斯拉在 2018 年分别是公司第一和第三大客户，公司对其销售额占当年主营业务的比例分别为 16.84%和 9.75%，前五大客户销售额占营收比例为 56.47%。

　　1.2生产销售结构不断优化，盈利存在一定波动

　　公司供应给一级零部件厂商的产品以贴牌为主，近年来，公司逐步调整产品结构， 开始规模化生产车身结构件等产品，对整车厂商的直销不断增加。自 2016 年，公司先后与特斯拉、上海蔚来和大众签署了销售框架协议。2016~2018 年，公司对整车厂商的销售额分别为 2.67 亿元、4.43 亿元和 6.51 亿元，占当期主营业务比例分别为 22.07%、28.57%和 40.41%。未来，随着公司对吉利、比亚迪等主流厂商开始批量供货，整车厂销售比例有望进一步提升。盈利方面，2016~2018 年公司综合毛利率分别为 29.78%、26.63%和 27.53%，存在一定的波动，主要受到上游原材料铝合金价格的影响，以及部分项目未完全投产、个别客户订单大幅波动影响。同时，公司外销比例较大，2016~2018 年外销收入占主营业务比例分别为 54.72%、40.63%和36.79%。其中对北美的销售分别占主营业务收入的比例为 21.77%、14.73%和14.17%。2018 年 3 月，美国决定对进口钢铁和铝产品全面征税，税率分别为 25% 和 10%，2019 年 1 月对 2000 亿美元中国商品提升附加关税至 25%，公司产品属于上述 2000 亿商品清单中，若未来确定实施新的关税政策，将对公司出口产品造成一定的不利影响。

　　大股东认购情况

　　(1)公司大股东路演中未表明认购计划，预计部分认购

　　路演时，大股东未回答相关问题

　　申购单账户中签预测及资金安排(单账户1000-2000元)

　　(1)假设原始股东配售率在40%-60%，网上折算顶格申购人数在30万-50万之间。单账户顶格申购文灿转债(113537)预计中0.6-1.6签，单账户需要准备1000-2000元。

　　(2)小概率出现单账户多签的情况，申购时合理选择申购数量，避免出现所有流动资金被锁死的情况出现，申购后缴款不足还会被计算违约1次，影响未来新股和转债申购。

　　(3)单账户多签会加大收益，但是也会加大出现不利情况的亏损。

　　投资建议

　　预计文灿转债上市首日定价区间为105~106元。按照2019年6月5日收盘价计算，文灿转债对应平价为99.40元。目前同等平价附近的特一转债转股溢价率为5.82%。考虑到公司当前股价对应的转债平价略低于面值，我们预计文灿转债上市首日的转股溢价率区间为【5%，7%】，当前价格对应相对估值为104~106元。绝对估值下，理论价格为105~106元。综合考虑，我们预计文灿转债上市首日的定价区间为105~106元。

　　可参与申购，二级市场可以配置。公司是汽车铝合金精密压铸件优质供应商，凭借先进的制造技术、严格的质量管理和良好的支持服务与下游主要客户建立长期稳定的合作关系，受到国内外客户认可，客户资源优质且稳定。近年来汽车轻量化趋势有助于提振铝合金压铸件需求，公司产能稳健提升。考虑到当前转债平价略低于面值，汽车行业处于底部区域，建议可以参与一级市场申购，二级市场可以配置。